赚钱最快的游戏无广告QQ登录-腾讯控股——寻找互联网的确定性

对投资有兴趣的人，应该都听说过茅台和腾讯，我也是朋友的交谈中经常提到港股股王腾讯。经常听别人提起，但自己真正又深入了解多少又是另一回事。在朋友的鼓励之下，决定研读经典，从腾讯的上市的年报开始看起，再参考网络前辈的分析文章，对腾讯的认识从一开始模糊到逐渐清晰，以下是笔者的对腾讯的认识和思考。

腾讯优异的财务数据

从收入利润增长来看，腾讯过去很优秀

过去10年腾讯营收和利润持续增长，利润平均增长率27%，只有一年利润增长低于15%，香港股王名号算是实至名归。

近十年腾讯营业收入及利润增长图

从资产利润质量来看，腾讯资产和收入质量高

拆解腾讯近三年的资产负债表和营收利润表如下：

资产负债表：

利润表：

从资产负债表上来看，腾讯2019年类现金约2100亿，经营资产约3,100亿，投资资产约4400亿，也就是说主要创造利润的就是这3100亿的经营资产，2019年产生约800亿的经营利润而且还在不断增长，营运资产收益率=800/3100=25.8%，17年营运资产收益率更是可观=700/1276=54%，另外4400的投资资产报表里面只体现了约200万的投资利润(主要为其他收益净额），具体这部分投资市场给予估值多少说不清楚，但是目前只提现了约=200/4400=5%的资产收益率，投资资产这部分收益大概率是低估的。

除去投资，从收入表出发看腾讯最赚钱的几块业务依次是：游戏，广告，数字增值服务，金融科技，云计算。以下从游戏，广告，数字增值服务，金融科技，云计算分别进行分析

游戏板块

居于核心地位的营收利润来源就是游戏板块。纵观腾讯二十年的发展史，腾讯就是以QQ起家掌握流量高地，再通过通过游戏不断流量变现的过程。从最开始的休闲小游戏出发凭借客户端捆绑在QQ聊天工具轻松打败一度占据休闲游戏市场80%份额的联众游戏，此后在端游市场，腾讯同样方式挤掉了盛大、网易，牢牢把控端游时代游戏份额的第一名。伴随着移动互联网兴起，腾讯游戏也迅速复制在端游时代的成功前后开创了两款全民现象级游戏王者荣耀和和平精英。回顾历史腾讯游戏的成功可以说是无与伦比，但是俱往矣，投资要看未来腾讯凭什么还能在未来游戏市场强者恒强呢。

首先谈谈游戏的商业模式。本人认为游戏是一个很好的商业模式，对腾讯来说尤其如此。因为一款游戏初始开发可能会付出很高成本，一旦成功，伴随玩家增多，游戏收入不断提高，同时游戏的边际成本几乎为0，另外玩的人越多，对外部玩家吸引力越强，很容易引发爆款。就差异化而言，喜欢该款游戏的人都是因为确实喜欢这款游戏，对于该玩家来说这一款游戏和另一款游戏是差异化非常明显的。精神上的东西是没办法直接进行比较的，不像猪肉，空调这些实物产品，通常消费者认为格力比美的好，但是同一款差不多的空调格力价格如果比美的贵了50%，可能消费者也不会买账。但是游戏不一样，如果某个用户喜欢这款游戏，在他支付能力可以负担的情况下，会进行花费而不会与同类其他游戏的定价进行比较。这时候商家的定价是根据用户的消费能力和消费意愿来进行定价，而不是同类商品的价值比较定价，这样似乎就构成了经济学理论中的垄断定价。腾讯在游戏变现的路径上，手法十分成熟，腾讯的游戏中绝大部分玩家是不付费的，用户基数足够大，总有部分特别喜欢的玩家会心甘情愿的为游戏付费，比如皮肤抽奖、道具增强等，庞大的用户基础为腾讯游戏带来了源源不断现金利润。2017-2019年期间腾讯手游市场份额总体呈波动上涨态势，从2017年Q1的47%增长至2019年Q4的59%，基本维持在47%以上市场份额。如今腾讯在国内游戏领域的地位具有近乎支配的地位。腾讯凭什么？

国外手游发行渠道主要是苹果的、谷歌的 Play，而国内安卓手游市场由于谷歌被屏蔽，游戏发行渠道众多包括手机厂商自带应用商店（华为、小米、OV等）、第三方应用商店（360手机助手、应用宝等），内容平台（微信、QQ、今日头条等）。腾讯凭借着流量优势（微信，QQ，应用宝，平台），牢牢把控了游戏的发行渠道入口，主流的游戏开发商都会把自己的优质游戏优先交给腾讯发行，苹果App Store应用商店收入分成是30%，而国内腾讯应用宝微信等强势游戏分发渠道的分成是50%，游戏开发商将游戏腾讯代理运营，分成还会进一步提高到70%。实际上，腾讯过去自研游戏开没有发展起来的时候也是依靠代理买断国外游戏代理权，然后国内深度运营发展起来的。当初CS风靡的时候腾讯代理韩国开发商的一款类似游戏CF，魔兽火起来的时候，腾讯代理类似款英雄联盟，而且在国内都做到了后来居上。回头来看腾讯总是能够通过代理非原创的同类游戏对原创游戏实现反超，这也是腾讯一贯成功的后发策略。据了解腾讯的代理不仅仅只是把国外游戏拿过来中文化一下通过巨大的流量推送给消费者，而是都经过了微创新和二次创造。

当初 CF只是韩国一个小开发商开发一款普通的枪战类游戏和世界级CS完全没有任何一战的资本，腾讯买断了该游戏在国内的版权后重新打磨，对原本游戏画面，枪支种类，地图等众多细节都做了符合国人习惯的重度的优化，整整经过一年多时间的打磨才投放市场，并且在游戏运营的过程中，多次根根据玩家的反馈小步快跑次迭代升级，使得CF成为一款普通玩家中爆款游戏。虽然CS是深度玩家中的经典，但CF却成为了受众最广泛的收费的枪战类现象级游戏。同样腾讯在代理英雄联盟时，根据国人的审美习惯重新绘制了英雄的形象，后期还加入了草丛作战特征，虽然看似这都是微不足道的小创新但对于成千上亿的潜在玩家来说画面好一点点，操作流畅一点点，就意味着更多的玩家和更多的付费客户。端游时代腾讯从最开始代理穿越火线CF到地下城勇士到后来炙手可热的英雄联盟腾讯，通过代理游戏运营起家，逐渐展示了腾讯自研游戏的非凡能力，手游时代腾讯通过赛马机制打造了现象级游戏王者荣耀和和平精英。腾讯展示出了对于热门现象级游戏高超的研发能力。回顾历史来看腾讯游戏也并不是顺一路顺风顺水，一蹴而就的，并不是所谓的拥有了庞大的用户就实现了游戏的超越，期间早期代理也有过失败，在失败中吸取教训，慢慢摸索，通过一点点的微创新，做出打动用户的好产品这样才成就了如今游戏行业的绝对领先格局。

从端游到手游游戏行业出现一个新的特征，虽然游戏的数量众多，但真正赚钱的游戏只是头部玩家的爆款游戏，呈现少数爆款游戏拿下游戏市场对大多数份额的二八法则，比如腾讯的王者荣耀和和平精英。腾讯是如何才能保证游戏业务可以持续的输出爆款游戏呢？

腾讯通过前期端有一定的一个积累，拥有了大量的核心热门IP，比如之前的英雄联盟以及现在的绝地求生吃鸡，在当前端游变手游的过程中，经典热门游戏IP可以更容易的转化为爆款手游。游戏行业一个不成文的规律就是，从无到有创造爆款游戏会比较难，但是你一旦已经拥有爆款游戏IP，依托该IP和宇宙框架再持续进行升级衍生再创造，再成功的概率就比较大。这里面有点类似于漫威宇宙电影的创作，比如网易的西游系列游戏。另一方面一款热门游戏的运营周期，从端游的运营经验来看比较长，可以持续的带来很高的运营收益，比如腾讯端游时代的代表作英雄联盟、地下城与勇士等都是运营了好多年的游戏，手游端之前爆火的王者荣耀当前依然是众多游戏玩家的选择。另外腾讯通过阅文集团掌握了国内最丰富的文学IP资源，未来在这一领域可能拥有最多的IP资源。游戏自主开发方面，在腾讯内部拥有高额的激励奖金机制，虽然整个公司组织庞大，但具体到单项游戏业务的开发小团队作战火力十足，多个游戏工作室的形成赛马机制可以保证腾讯牢牢占据看得见的热门IP赛道，保证孵化出市场核心的游戏。例如电脑端的绝地求生爆火之后，手游端网易等迅速跟进开发类似的手游，腾讯首先找到韩国开发团队买下绝地求生版权及手游改编权，然后交由公司内部两个最顶尖的游戏工作室天美和光子打造正版吃鸡手游手游，虽然推出时间较其他类似游戏晚了好几个月但是凭借的正版IP资源以及优秀的游戏品质后来居上，成为当前全球最火的吃鸡类手游。

公司在内部重金激励，鼓励创新和竞争，通过强势渠道推广和重度科学运营，在游戏业务获得了制高点的地位。同样在外部公司未能顾及的游戏细分领域，还是会有爆款游戏频频出现，公司就通过代理发行、运营等合作方式来保障收益，对于长期看好的游戏果断通过资本力量进行收购纳入自己的势力范围。部落冲突等多款爆款游戏开发商 以及《英雄联盟》开发商riot就是通过收购方式被腾讯纳入自己的版图。除了已经冒出头的爆款游戏，另外腾讯还通过强大的投资能力以及掌控渠道端获得的敏锐视野抢先一步广撒网风险投资，投资细分领域有潜力游戏公司投资入股，全资收购等，布局产业上游可能文学IP（阅文）以及产业下游直播（斗鱼、虎牙和企鹅电竞等）全掌控，保证整个游戏市场的掌控地位支配地位。至此总结下：腾讯在游戏领域的内部竞争激励到位能够强势出品爆款游戏；通过支配地位的游戏发行渠道和游戏受众优势，强势收取丰厚的合作发行及代理游戏分成；外部爆款游戏和潜在热门游戏通过资本联合方式扩大版图争取做到一网打尽。展望未来腾讯游戏部分的增长来来自于以下几个方面：1）从端游到手游游戏可以变得随地游戏门槛降低意味的游戏的潜在受众变多；2）随着生活水平的提升，物质生活衣食住行逐渐得到满足伴随的消费升级，人们会花更多的钱在虚拟的游戏事务上；3）国内游戏领域竞争非常激烈整体游戏厂商水平已经很高，不少机构游戏出海取得生活成功，游戏作为世界通用的娱乐语言，相信腾讯也会取得不俗的成绩，2019年年报数据，腾讯海外游戏收入占总游戏收入的23%。

广告业务

再来看腾讯的广告，数字增值服务，金融科技，整体来说这些都是依托于腾讯最强大的两块流量高地QQ和微信衍生出来一系列业务。首先是广告模块，腾讯拥有互联网几乎最好的资源，最庞大的用户群体高频率的使用腾讯的系列产品和最精准的用户画像数据。这里直接引用腾讯广告的宣传语：多样的广告资源覆盖11亿优质用户，平台拥有覆盖超过11亿网民的微信、QQ、QQ空间社交用户场景，月活超过5亿的腾讯视频，国内安卓用户覆盖第一的应用宝和QQ浏览器、腾讯新闻、天天快报、腾讯体育等行业领先新闻资讯平台；精准的定向能力瞄准活跃客户，我们为您提供了众多广告定向条件，您可以从中选择适合达成您商业目标的条件锁定人群。这些条件包括人口属性、商业兴趣、地理位置、使用设备、天气环境等等。但是目前来看腾讯广告提供的收益相比于阿里、百度和头条等并不令人满意，其中可能有腾讯其他业务盈利能力较强广告变现迫切性不强所以为了用户使用体验对广告推送的克制，也有腾讯本身的一些不足。这里直接引用自媒体人爆款网文《全面反思腾讯的战略》指出的问题，腾讯由于组织内部数据割裂导致对用户数据挖掘能力还有待加强，对于用户最有价值的核心消费数据挖掘还不够充足。既然指出了问题，且问题能够解决，那就说明未来还有巨大的提升空间。很多朋友反馈，朋友圈看一看推送新闻文章，以及朋友圈公众号穿插的广告都不是很有吸引力，可以发现腾讯目前对用户的理解并不是那么智能，从某种程度上并没有比某头条系更能理解用户的喜好。这其中可能有价值观的问题也可能确实是数据挖掘和数据赋能的能力不太够。据了解，腾讯组织架构特有的事业部制和业务小组制，这么多年保持了腾讯在业务拓展过程中敏捷和狼性，但也确实为用户数据的割裂埋下的伏笔。但也可以看到腾讯内部正在做一些相应的改变，比如建立一个统一的广告投放平台，组建一个相对统一的数据中台等等，相信外部人能够看到的问题，公司的高管也能够看到，问题改善只是时间问题。

参考国外广告巨头的发展经验来看，在用户增长及广告曝光量停滞的前提下，单纯凭借挖掘存量用户信息价值为广告业务提升广告价值从而提升广告价格也可以拉动广告收入大幅增长。 从2013年到2018年因为平均广告价值快速提升，在广告总曝光量更低，单用户广告曝光量减少的前提下，但总收入增长近 7 倍。当前国内互联网广告单用户实现价值与海外仍有较大差距。腾讯拥有中国最大的熟人社交网络，旗下应用包括腾讯视频、QQ音乐、腾讯新闻、QQ浏览器、应用宝、微信支付等，横跨社交、娱乐、资讯、金融等各个模块，可以获得用户各维度丰富的数据，对用户的画像刻画将更加准确，相信未来在精准营销的准确度和转化率还大有前途。

数字增值服务

数字增值服务这一块应该是腾讯最早的现金奶牛了，从最开始的移动QQ短信增值服务收费，05年腾讯与移动合作破裂后数字增值服务独挑大梁，QQ秀、QQ宠物牛刀小试，腾讯在用户增值服务变现路径上，已经炉火纯青花样翻新。腾讯以QQ和微信为核心，为用户提供需要服务满足用户的某种需求同时收取合理的服务价格，这是我理解增值服务的本质。只要用户还在腾讯编织的社交大网里，用户总会产生源源不断的需求，腾讯只要自己亲自下场或者通过合作伙伴满足这些需求，就能产生源源不断的收益。目前微信几乎完成了对移动互联网所有人群的全面覆盖，产品的简洁易用的设计老少皆宜。微信通过公众号通过优秀的生态建设打造了中国最优质的内容平台，朋友圈也成为最大的熟人社交分享平台，附加之上的支付需求衍生出的微信支付中国最大的第三方支付工具，然后在通过微信小程序携手外部开发者满足用户在微信平台使用的各种需求。

微信小程序

重点说一下微信小程序，虽然一开始发布时不被看好，但经过这几年的发展变得越来越完善。原本微信是连接人与人的工具，人们在微信上只是沟通，阅读公众号，看看朋友圈，停留的时间够长，但是当用户想要做其他事情时还是要回到桌面打开其他app，可能会使用微信一键登录但是微信只是作为用户账号登陆工具，获取的数据积累还是不够。比如说用户通过微信登陆打开美团，但是用户进入美团后买了什么东西，微信是不知道的，说到底用户登陆账号体系只是一种浅连接，因为提供的数据量不够所以价值不大。但回到小程序上来，用户打开美团小程序进行外卖点单，买电影票，整个过程都是微信体系内完成，一方面加深的用户对微信平台的黏性，另一方面从用户数据获取方面是全流程的更加细分维度的数据，单个用户各维度的数据越多，未来该用户的价值越高。过去腾讯也尝试搭上电商的风口做了拍拍和易迅，但始终差强人意后来战略转型直接通过资本方式将电商资产打包入股京东。而如今整个社会基础设施包括物流、支付等已经完善，腾讯基于微信小程序土壤的电商业态又重现希望。商品销售体系中，销售渠道极为重要，一旦渠道商掌控了绝对话语权比如当年的国美和现在的淘宝、京东，对于品牌商来说将是非常不利的，所以优秀的品牌商总是极力推行自己的销售渠道体系比如茅台、格力的专卖店，小米、华为的线上自有商城和线下品牌店。

当前线上电商发展越来越向着极不平衡的巨头垄断演化，淘宝和京东两巨头几乎占据了线上销售的绝大部分份额，而这样的垄断格局对于品牌商形成的流量劫持是非常不利的。作为有长远眼光的品牌商都在尝试发展扩张自己的线上私域流量。绝对的私域流量就是品牌商自己的官网和app，其次就是微信小程序业态的自营商城。国内互联网电商的快速崛起和成熟已经让众多的品牌商失去了做独立APP的机会，退而求其次微信小程序自营商店业态目前看是最次优的选择。虽然总体不一定能够贡献占比多高销售量，但拥有自有私域流量的商城后，品牌商在与巨头渠道商博弈的过程中，私域流量可以是一个有力的筹码。总结来说就是，长远来看私域流量需要做，不一定能做好做大，但一定要有。所以近期看到最具有代表性的小程序自营商城就是董明珠的店。数据显示，微信小程序在 2019 年的交易额就已经突破 8000 亿元，2020 年 1-8 月，小程序实物商品GMV 同比增长115%，品牌商家自营 GMV 同比增长 210%，增长最快的行业是日化、奢侈品、购物中心和百货，日化行业的增长高达 1710%。试问我们自己，为什么我们购物要去淘宝和京东赚钱最快的游戏无广告QQ登录，消费习惯、品类更多、价格更优惠、下单更方便（地址赚钱最快的游戏无广告QQ登录，支付）、售后更有保障？目前微信小程序购物已经满足了较多的购物要素基础设施条件，伴随着更多品牌商家的意识觉醒，微信购物生态将会变得更加成熟，这对于腾讯和品牌商明显是一个双赢的结果。

而腾讯通过这样一个迂回包抄的业态切入电商领域也将大大增强自身的生态价值，满足用户从沟通、娱乐到消费的数据闭环。用户消费数据的补充将会大大提升腾讯用户数据的价值。从过往的经验来看，腾讯是一家极富活力和韧性的企业，一开始自己花重金打造搜索没有起色，于是资本联合入股搜狗搜索，而今又全资收购搜狗占据国内搜索第二；网络文学和音乐领域也都通过迂回包抄方式，建立几乎一手遮天的腾讯音乐集团和阅文集团。

金融科技

对于金融科技，我理解金融科技业务是腾讯为满足庞大用户的消费、支付和理财需求而自然衍生出一项重要业务，基于用户对微信的高频使用场景，腾讯天然在电子支付领域占有优势。对于支付宝来说花费九牛二虎之力才让用户形成的支付习惯，对于微信来说支付和发红包只是顺手的事情。有些企业因为优秀所以幸运，好的商业模式可以让公司的经营持续优秀且幸运。自从腾讯通过QQ和微信掌控了国内最有价值熟人社交网络后，基于这样一个高频使用产生的流量高地拓展其他业务相比其他公司就显得更加容易。对于腾讯在金融科技领域的未来发展，最好的对标标的就是基于支付宝的蚂蚁金服，前人的趟过的路已经指明了方向只等你策马扬鞭。

云计算领域

云计算领域，由于腾讯全面进入服务领域相较于阿里云至少晚了一年，目前腾讯云的规模和阿里云还有一定的差距。从AWS和阿里云的经验来看，云计算基本是主体业务的自然延伸。腾讯在QQ、微信以及游戏领域的润物细无声的积累将为腾讯云的发展提供丰富的经验和技术。引用腾讯19年年报内容：我们的云服务收入超过人民币170亿元，增速持续高于市场。我们成功扩大市场份额，并在互联网服务、旅游、民生服务及工业等垂直领域持续拓展业务，并发挥我们连接消费者的优势，助力企业进行数字化升级。腾讯在游戏、视频、直播领域的业务积累，为腾讯云在这些领域拓展客户提供了天然优势，腾讯云在游戏行业的覆盖率高达84%，另外值得一提的是腾讯云在金融领域业绩颇为亮眼，四大行均是腾讯云客户，对于头部互联网公司及金融机构也实现了绝大多数的覆盖。

总结来说腾讯商业模式是一个非常好的商业模式，基于熟人社交的QQ和微信目前几乎看不到被颠覆可能，引用唐书房的话说，QQ和微信是腾讯种植摇钱树的土壤，游戏是腾讯在这个土壤上孵化出的最大最丰硕的果实，由核心的社交圈拓展开来，音乐、视频、文学、浏览器、新闻等最具有价值的摇钱树业务腾讯都亲自下场牢牢把控，而对于更分散化的看不太清业务领域腾讯则通过投资结盟的方式完成业务布局。

腾讯的未来与挑战

再来谈一谈腾讯未来的增长潜力我理解主要在以下几点：

1，游戏领域强者恒强，游戏出海；

2，互联网广告数据挖掘深化，为用户和客户提供更有价值的广告；

3，腾讯金融为商户和用户提供更便捷合适的全套金融服务；

4，腾讯云继续快速扩展形成更有优势的规模效应；

5，微信小程序和视频号的继续培育和商业化；

整体梳理下来会发现，腾讯业务和很多公司还在概念阶段不同，腾讯的业务不仅当前赚钱能力强还有很好发展其那里，每个领域单独拎出来都是龙头，投资腾讯可以看做是投资互联网的现在和未来。

对于可能的风险主要有：企业管理失控，国家反垄断监管，以及在信息流阅读以及短视频领域面临头条系的强势进攻。

特别是在短视频领域，目前看腾讯还没有建树。从获取信息的难度从高到低排列是，文字、语音、视频，人性发展趋势总是越来越懒的。伴随着移动互联网基础设施的改善，近两年短视频的突然兴起有一定的必然性，抖音的强势崛起，牢牢占用了消费者空闲时间形成了流量劫持，其中隐含着较多的不确定性。不过我也看到腾讯在多款短视频应用尝试失效后，近期祭出了微信视频号大招，基于微信最广泛的熟人关系链玩法似乎看到了一点曙光。

截止2020年12月28日腾讯股价519港币，市值4.98万亿港币，按照当前汇率1港币兑人民币0.84，市值4.18万亿人民币，腾讯前三季度净利润1005亿元，预估腾讯2020年全年利润1300亿元，按此计算腾讯市盈率约32.18倍，贵不贵呢，反正不便宜。首先要说腾讯这部分利润全部是真金白银，腾讯每年的经营净现金流都大于净利润，腾讯的会计报表处理堪称保守每年报表上都有大量的递延收入，20年3季度末递延收入达到了927亿（递延收入主要是用户充值尚未使用的未来大概会转化为收入的提前收到现金部分），另外前面投资部分一看便知胖瘦的投资收益低估（除非非常不看好投资互联网部分的未来），短期来看这样的估值在短期股价波动中似乎并没有什么便宜可占，但长期拉长来看似乎又是一笔让人比较心安的投资，特别是用十年的眼光来看腾讯的增长确定性或快或慢或高或低几乎是确定性的。未来三年悲观给予10%的增长，乐观给予25%增长，利润分别为1730和2540亿元，届时市场给予悲观和中性估值20倍、30倍，市值为3.46亿元和7.62亿元，收益分别为-23%和70%。

由于笔者水平尚浅，未免有诸多错漏之处，谨此此文分享笔者对腾讯的一些理解和认识，以期思维上的碰撞。最后，谨以此文向各位朋友们，前辈们学习，讨教，感谢，感恩~

参考书籍及文章

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